鈷價(jià)高位持續(xù)走強(qiáng)，電池廠原材料成本增高。自2016年下半年以來(lái)，金屬鈷的價(jià)格持續(xù)走高，從20萬(wàn)/噸持續(xù)上漲到60萬(wàn)元/噸，行業(yè)權(quán)威的MB鈷報(bào)價(jià)從13美元/磅漲到38美元/磅，漲幅高達(dá)200%，而2017、2018年兩年新能源汽車補(bǔ)貼卻大幅下滑，中游電池制造企業(yè)雙面受壓。

1. 電池廠的困境：補(bǔ)貼下滑、能量密度要求提高

下游車企降成本意愿強(qiáng)烈，迫使電池廠持續(xù)降價(jià)。新能源汽車補(bǔ)貼大幅下滑，2018年普遍補(bǔ)貼下滑20%-50%，新能源汽車降成本意愿強(qiáng)烈，傳導(dǎo)至動(dòng)力電池售價(jià)一路下滑。寧德時(shí)代的動(dòng)力電池銷售均價(jià)已從2015年的2.28萬(wàn)/Wh，降至2017年的1.41萬(wàn)/Wh，下滑40%。電池廠商降價(jià)壓力顯著，降成本需求十分迫切。

毛利率下滑，中游電池企業(yè)普遍增收不增利。補(bǔ)貼下滑速度顯著快于成本下滑速度，加上三元正極材料價(jià)格不斷上漲，中游電池企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力巨大。鋰電池龍頭寧德時(shí)代2017年出貨量大漲75%，但是扣非歸母利潤(rùn)反而下滑20%，行業(yè)巨頭在原材料采購(gòu)商銷售巨大的議價(jià)，尚且出現(xiàn)這樣的困難，三元電池小型企業(yè)困難不言而喻。以為三元圓柱電池為主打產(chǎn)品的遠(yuǎn)東福斯特毛利率也出現(xiàn)了持續(xù)下滑的情況。

能量密度要求不斷提高。能量密度的提高是解決電動(dòng)車?yán)m(xù)航里程的核心因素，且補(bǔ)貼不斷向高能量密度電池傾斜，對(duì)于高能量密度電池或者耗電量更好的車型1.1或者1.2倍補(bǔ)貼，電池廠采用高鎳正極是必然的趨勢(shì)。

2.  電池企業(yè)：圓柱電池采用811，成本下降6-8%以上

高位鈷價(jià)的困局下，811正極是一個(gè)極佳選擇。NCM532的比容量為157mAH/g，NCM811的比容量為190mAh/g，容量要高出21%，而當(dāng)前NCM811價(jià)格為26萬(wàn)/噸，NCM523的價(jià)格為23萬(wàn)噸，價(jià)格僅高出13%，因此選擇高鎳811將有利于降低成本。

采用811正極電芯成本下降6%，PACK成本下降8%。以成熟的動(dòng)力18650電池為例，采用811單位wh成本下降6%，PACK后單位wh成本下降幅度預(yù)計(jì)在7%。市場(chǎng)成熟的18650動(dòng)力電池采用532正極材料，電芯容量為2.5AH，而采用811正極材料，容量可達(dá)2.75AH。采用811單位wh正極材料成本為0.39元，而采用532則單位成本wh正極材料成本為0.414元，成本下降6%，比較可觀。采用811單個(gè)電芯的正極材料重量下降9%，我們判斷對(duì)應(yīng)隔膜、電解液、銅箔等成本也將有所下降。本著保守原則，我們認(rèn)為電芯采用811后，綜合單位成本下降幅度在7%，而考慮到PACK后，綜合單位wh成本下降幅度則在8%以上，降幅非常可觀。

動(dòng)力電池方面，811在圓柱電池上將率先成熟。根據(jù)我們對(duì)下游電池廠和正極材料廠的調(diào)研，811在圓柱動(dòng)力上基本成熟，國(guó)內(nèi)如比克、力神、億緯、福斯特等均在大規(guī)模上量，此前這類廠家采購(gòu)的正極材料仍以532和622為主，今年均計(jì)劃大規(guī)模切換為811。而軟包電池和方形電池811尚不成熟，今年預(yù)計(jì)將以532為主，去年這些廠家則333為主，因此，我們判斷在動(dòng)力電池方面，今年圓柱將以811為主，而軟包和方形則以532為主。 

消費(fèi)電池將811和錳酸鋰混合使用是一個(gè)十分“討巧”的選擇，成本下降20%。消費(fèi)領(lǐng)域，由于對(duì)能量密度要求相對(duì)較低，價(jià)格是更為重要的因素。錳酸鋰比容量非常低，僅有90mAh/g，但是價(jià)格則僅為5萬(wàn)元/噸，成本極為低廉，因此采用811和錳酸鋰高低搭配將急劇性價(jià)比，尤其是采用錳酸鋰40%和811 60%混搭的方案，最終獲得比容量和NCM523相當(dāng)，但是成本下降20%，極具性價(jià)比。

3. 行業(yè)層面：811需求大增，供不應(yīng)求局面持續(xù)

圓柱占動(dòng)力電池27%，占所有鋰電池25%，未來(lái)依然保持較快增長(zhǎng)。2017年我國(guó)動(dòng)力鋰電池出貨量為35Gwh，其中圓柱占比為27%，相比2017年的14%提高的較快，圓柱動(dòng)力電池中裝機(jī)量為9.6Gwh。2017年我國(guó)鋰電池總產(chǎn)量為79.9Gwh，其中圓柱電池占比為25%，對(duì)應(yīng)19.8Gwh。

2018年對(duì)于811正極，需求將暴增500%，3年復(fù)合增速為130%。當(dāng)前，811主力需求還是集中在圓柱電池，預(yù)計(jì)2018-2020年圓柱電池需求為37.2Gwh、47.3Gwh、60.6Gwh，按照一定使用811比例假設(shè)，對(duì)應(yīng)正極材料811需求為2.6萬(wàn)噸、4.2萬(wàn)噸、6.2萬(wàn)噸，同時(shí)考慮在方形和軟包上，2020年811電池基本成熟，因此，2018-2020年811需求為2.6萬(wàn)噸、4.2萬(wàn)噸、6.7萬(wàn)噸。

高鎳三元正極，尤其是811難度非常高。一方面是生產(chǎn)工藝方面，高鎳三元材料在前驅(qū)體燒結(jié)和材料生產(chǎn)環(huán)境方面的要求都較為苛刻，產(chǎn)品在存儲(chǔ)使用過(guò)程中容易吸潮成果凍狀，不易調(diào)漿和極片涂布，因此正極材料企業(yè)對(duì)窯爐設(shè)備等生產(chǎn)設(shè)備的各項(xiàng)性能要求都比較高；另外一方面高鎳三元的安全性更差，因此合格供應(yīng)商的認(rèn)證難度較高、所需時(shí)間較長(zhǎng)。整車廠商對(duì)于上游零部件供應(yīng)商有較高的門(mén)檻要求和長(zhǎng)時(shí)間的認(rèn)證測(cè)試程序更為復(fù)雜，時(shí)間也更長(zhǎng)。 

811電池需求大增，正極廠商出現(xiàn)產(chǎn)能缺口。隨著811電池需求量逐步增長(zhǎng)，目前國(guó)內(nèi)僅寧波金和和當(dāng)升科技等為數(shù)不多企業(yè)已經(jīng)較為成熟的量產(chǎn)811，杉杉股份、天津巴莫等正在擴(kuò)產(chǎn)中，加上技術(shù)壁壘高、客戶認(rèn)證周期長(zhǎng)，有效產(chǎn)能釋放緩慢。預(yù)計(jì)2018年、2019年、2020年分別出現(xiàn)產(chǎn)能缺口-0.6萬(wàn)噸、-0.2萬(wàn)噸和-1.3萬(wàn)噸。

4. 正極企業(yè)：811毛利率翻倍，凈利率兩倍

雖然811加工成本略高，但是毛利率翻倍。目前532的售價(jià)為23萬(wàn)元，811售價(jià)為26萬(wàn)元，當(dāng)前市場(chǎng)情況，假設(shè)532加工成本為0.5萬(wàn)元/噸，811加工成本為1萬(wàn)元/噸，那么532的毛利率為15%，而811的毛利率可達(dá)27%，接近翻倍。

極限假設(shè)未來(lái)811和532同價(jià)，毛利率依然高出3個(gè)點(diǎn)?？紤]一種極限情況，假設(shè)未來(lái)532和811同價(jià)，兩家價(jià)格均為15%，且811加工成本依然為532的一倍，那么811的毛利率依然可以達(dá)到18%，高出532。

811凈利率是532的三倍。按照當(dāng)前價(jià)格情況，532毛利率為15%，而811毛利率為27%，正極材料行業(yè)三費(fèi)均值為9%左右，得到532的凈利率為6%，而811的凈利率可達(dá)18%，811的凈利率為532的3倍。

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